Nhà đầu tư vay 457.500 tỷ đồng đổ lên sàn, thanh khoản chứng khoán vẫn lao dốc

Dư nợ margin tăng ngược chiều thanh khoản

Theo số liệu của FiinTrade, dư nợ cho vay ký quỹ (margin) tại 78 công ty chứng khoán, đại diện 99,6% vốn chủ sở hữu toàn ngành, đạt hơn 457.500 tỷ đồng vào cuối tháng 9/2026. Con số này tăng 11.700 tỷ đồng, tương đương 2,6% so với cuối quý II, và tăng 56.400 tỷ đồng, tương đương 14,1% so với cuối năm 2025.

Dù tiếp tục lập đỉnh lịch sử, tốc độ tăng trưởng dư nợ margin đã chậm lại đáng kể so với mức tăng 8% trong quý II. Đáng chú ý, dư nợ cho vay vẫn mở rộng trong khi thanh khoản thị trường suy yếu quý thứ hai liên tiếp, cho thấy quy mô vốn vay và hoạt động giao dịch đang ngày càng phân kỳ.

Cụ thể, giá trị giao dịch bình quân mỗi phiên trong quý III giảm 22,6% so với quý trước, xuống khoảng 14.800 tỷ đồng, sau khi đã giảm 39,2% trong quý II. So với mức đỉnh quý III/2025, thanh khoản bình quân hiện thấp hơn khoảng 63,6%.

Trong khi đó, tỷ lệ đòn bẩy, đo bằng dư nợ margin trên vốn hóa điều chỉnh theo tỷ lệ cổ phiếu tự do chuyển nhượng, tăng lên 14,2% vào cuối quý III, mức cao nhất trong chuỗi dữ liệu theo dõi của FiinTrade.

Diễn biến này cho thấy lượng vốn vay đang duy trì ở mức cao nhưng không chuyển hóa tương ứng thành hoạt động mua bán trên thị trường. Bên cạnh nhu cầu vay ký quỹ để gia tăng sức mua cổ phiếu, cơ cấu dư nợ còn có thể bao gồm những khoản vay được bảo đảm bằng cổ phiếu nhưng không trực tiếp phục vụ giao dịch khớp lệnh thông thường.

Dư nợ cũng phân hóa đáng kể giữa các công ty chứng khoán. Trong nhóm doanh nghiệp lớn, TCBS và VPBankS ghi nhận mức tăng tương đối khiêm tốn, lần lượt 6,5% và 6,9% so với quý trước. Ngược lại, dư nợ tại VPS giảm 16,9%, SSI giảm 4,8%, VIX giảm 10,8%, LPBS giảm 9,1%, KBSV giảm 6,8% và VNDirect giảm 4,6%.

Ở chiều ngược lại, một số công ty chứng khoán quy mô vừa ghi nhận mức tăng trưởng nổi bật. VCBS tăng 21%, đưa dư nợ lên gần 14.400 tỷ đồng; ACBS tăng 10,1%, BSI tăng 9,4% và SHS tăng 7%. Đáng chú ý, Chứng khoán HD (HDS) tăng hơn gấp đôi dư nợ cho vay ký quỹ, tương đương mức tăng 103,2%, lên gần 10.700 tỷ đồng.

Xét trên vốn chủ sở hữu, tỷ lệ dư nợ margin toàn ngành ở mức khoảng 99%. Tuy nhiên, một số công ty có tỷ lệ cao hơn đáng kể, như HSC đạt 201,1%, Mirae Asset đạt 181,6%, BSI đạt 175,2% và KBSV đạt 162,5%. Sự khác biệt này cho thấy mức độ sử dụng nguồn vốn cho vay cũng như dư địa chịu đựng rủi ro không đồng đều giữa các doanh nghiệp.

Vốn vay duy trì ở mức cao, rủi ro bán giải chấp gia tăng

Ông Võ Kim Phụng, Giám đốc phân tích Công ty Chứng khoán Beta trả lời trên Dân Trí cho rằng, diễn biến trên phản ánh xu hướng nhà đầu tư duy trì các vị thế vay hiện hữu, thay vì chủ động thu hẹp đòn bẩy khi thị trường kém thuận lợi.

Theo ông, dư nợ margin là số dư tại một thời điểm. Chỉ cần lượng vay mới lớn hơn lượng nợ được hoàn trả, tổng dư nợ vẫn có thể tăng ngay cả khi hoạt động giao dịch suy yếu.

Trong bối cảnh nhiều nhóm cổ phiếu đã giảm về các vùng giá thấp so với giai đoạn tăng mạnh trong quý III/2025, một bộ phận nhà đầu tư có thể chưa muốn bán ra do đang thua lỗ hoặc vẫn kỳ vọng giá phục hồi. Điều này khiến các khoản vay tiếp tục được duy trì, dù thanh khoản toàn thị trường không còn sôi động như trước.

Bên cạnh đó, thanh khoản suy giảm không đồng nghĩa mọi cổ phiếu đều thiếu cơ hội đầu tư. Dòng tiền vẫn có thể tập trung vào những nhóm ngành hoặc doanh nghiệp được kỳ vọng hưởng lợi từ kết quả kinh doanh, chính sách vĩ mô hay triển vọng tăng trưởng riêng.

Ông Phụng cũng lưu ý một phần dư nợ tại các công ty chứng khoán có thể phát sinh từ những khoản cho vay theo thỏa thuận riêng, phục vụ nhu cầu tài trợ giao dịch hoặc cơ cấu sở hữu của tổ chức và cổ đông lớn. Tùy cấu trúc và mục đích sử dụng vốn, các khoản vay này không nhất thiết tạo ra mức tăng tương ứng trong giá trị giao dịch khớp lệnh.

Trong khi đó, ông Nguyễn Danh Thái, chuyên gia phân tích vĩ mô của Công ty CKG Việt Nam, nhận định nhu cầu vay vốn của doanh nghiệp trong bối cảnh tín dụng ngân hàng bị kiểm soát chặt chẽ có thể là một trong những động lực khiến dư nợ tại các công ty chứng khoán tăng cao.

Theo ông, việc dư nợ giảm tại một số công ty có lượng khách hàng cá nhân lớn, nhưng tăng mạnh ở những đơn vị có ngân hàng mẹ hậu thuẫn và thế mạnh về khách hàng tổ chức như HDS, VCBS hay ACBS, đặt ra vấn đề về đối tượng và mục đích sử dụng vốn vay. Một phần dư nợ có thể liên quan đến các khoản vay được bảo đảm bằng cổ phiếu của doanh nghiệp hoặc cổ đông lớn.

Tuy nhiên, theo các chuyên gia, số liệu hiện có chưa đủ cơ sở để kết luận dòng vốn đang dịch chuyển từ tín dụng ngân hàng sang vốn vay qua công ty chứng khoán. Hai kênh tín dụng có mục đích sử dụng vốn, điều kiện cấp tín dụng và cơ chế quản trị rủi ro khác nhau.

Rủi ro đáng chú ý nằm ở khả năng tài sản bảo đảm suy giảm giá trị khi thị trường tiếp tục đi xuống. Nếu tỷ lệ ký quỹ thấp hơn ngưỡng duy trì theo thỏa thuận, công ty chứng khoán có thể yêu cầu nhà đầu tư bổ sung tài sản bảo đảm hoặc giảm dư nợ. Trường hợp không đáp ứng yêu cầu, nhà đầu tư có thể bị bán giải chấp cổ phiếu.

Ông Thái cảnh báo, nếu các khoản vay có tài sản bảo đảm bằng cổ phiếu đồng thời chịu áp lực, hoạt động bán giải chấp có thể lan rộng. Trong kịch bản xấu, công ty chứng khoán có thể phải bán những cổ phiếu vốn hóa lớn, có thanh khoản tốt để thu hồi nợ từ các khoản vay gắn với tài sản mất thanh khoản. Hiệu ứng này có nguy cơ tạo áp lực dây chuyền lên thị trường.

Ông Phụng cũng cho rằng thanh khoản suy yếu có thể khiến việc bán giải chấp gây thiệt hại lớn hơn do nhà đầu tư khó bán cổ phiếu ở mức giá kỳ vọng. Khi lượng cổ phiếu bị bán ra tăng lên trong lúc lực cầu yếu, giá giảm có thể kéo theo thêm các tài khoản vi phạm tỷ lệ ký quỹ, tạo thành vòng xoáy giảm giá và bán giải chấp.

Vì vậy, mức dư nợ margin kỷ lục không chỉ phản ánh quy mô vốn vay lớn mà còn đặt ra yêu cầu theo dõi sát chất lượng tài sản bảo đảm và khả năng thanh toán của người vay. Trong bối cảnh thanh khoản chưa phục hồi, việc sử dụng đòn bẩy cao có thể làm gia tăng mức độ tổn thương của nhà đầu tư trước những biến động bất lợi của thị trường.