Hút vốn quốc tế vào trái phiếu: Giải bài toán nâng hạng tín nhiệm và rủi ro tỷ giá

Việc thị trường cổ phiếu Việt Nam được nâng hạng là một tín hiệu tích cực, nhưng để thị trường vốn phát triển bền vững và có thể đáp ứng được nhu cầu vốn khoảng 38,5 triệu tỷ USD cho phát triển hạ tầng, sản xuất… cho giai đoạn tới, thị trường trái phiếu cần những bước đi đột phá hơn nữa…

Trả lời phỏng vấn Tạp chí Kinh tế Việt Nam/VnEconomy, ông Phạm Phú Khôi, Tổng Thư ký Hiệp hội Thị trường Trái phiếu Việt Nam (VBMA), cho rằng để thu hút được dòng vốn quốc tế vào thị trường trái phiếu, vấn đề quan trọng nhất với Việt Nam là giải bài toán nâng hạng tín nhiệm quốc gia và rủi ro tỷ giá.

Thưa ông, việc thị trường cổ phiếu Việt Nam được FTSE Russell nâng hạng lên thị trường mới nổi thứ cấp mang lại thông điệp gì cho thị trường trái phiếu?

Đây không chỉ là câu chuyện riêng của cổ phiếu, mà nó mang đến những cơ hội nền tảng cho thị trường trái phiếu.

Thứ nhất, khi Việt Nam lọt vào danh mục theo dõi của các quỹ quốc tế, họ sẽ nghiên cứu kỹ hơn về nền tảng vĩ mô và khung pháp lý, từ đó mở rộng sự quan tâm sang trái phiếu.

"Nâng hạng cổ phiếu mới chỉ là bước khởi đầu. Để dòng vốn thực sự chảy vào trái phiếu, Việt Nam cần một cuộc 'nâng hạng kép' – đó là nâng hạng tín nhiệm quốc gia và tín nhiệm của chính doanh nghiệp lên mức đầu tư (Investment Grade).

Hiện tại, xếp hạng tín nhiệm của Chính phủ chính là mức 'trần' đối với mọi doanh nghiệp trong nước. Chỉ khi trần quốc gia được nâng lên, các doanh nghiệp mới có thể nâng hạng theo. Về định mức tín nhiệm quốc gia, Việt Nam hiện được Fitch Ratings và S&P xếp hạng ở cùng mức BB+, trong khi Moody's xếp hạng ở mức Ba2. Đây đều là các mức dưới hạng đầu tư. Điểm khác biệt là trong khi Fitch Ratings và Moody’s đánh giá triển vọng của Việt Nam ở mức 'Ổn định' thì S&P lại đưa ra nhận định 'Tích cực'.".

Thứ hai, những cải thiện về hạ tầng giao dịch, lưu ký, thanh toán và sự minh bạch thông tin không chỉ phục vụ thị trường cổ phiếu mà còn làm cho thị trường trái phiếu trở nên 'có thể đầu tư được' hơn trong mắt khối ngoại.

Thứ ba, khi tiếp cận chuẩn mực quốc tế, năng lực quản trị và tính minh bạch của doanh nghiệp sẽ tăng lên, giúp việc huy động vốn qua trái phiếu thuận lợi hơn.

Tuy vậy, nâng hạng cổ phiếu mới chỉ là bước khởi đầu. Để dòng vốn thực sự chảy vào trái phiếu, Việt Nam cần một cuộc 'nâng hạng kép' – đó là nâng hạng tín nhiệm quốc gia và tín nhiệm của chính doanh nghiệp lên mức đầu tư (Investment Grade).

Cụ thể hơn về câu chuyện 'nâng hạng kép', các tổ chức quốc tế đang yêu cầu chúng ta những điều kiện gì, thưa ông?

Hiện tại, xếp hạng tín nhiệm của Chính phủ chính là mức 'trần' đối với mọi doanh nghiệp trong nước. Chỉ khi trần quốc gia được nâng lên, các doanh nghiệp mới có thể nâng hạng theo. Về định mức tín nhiệm quốc gia, Việt Nam hiện được Fitch Ratings và S&P xếp hạng ở cùng mức BB+, trong khi Moody's xếp hạng ở mức Ba2. Đây đều là các mức dưới hạng đầu tư. Điểm khác biệt là trong khi Fitch Ratings và Moody’s đánh giá triển vọng của Việt Nam ở mức 'Ổn định' thì S&P lại đưa ra nhận định 'Tích cực'.

Để vươn lên các nấc thang tiếp theo (đạt mức Hạng đầu tư - Investment Grade), các tổ chức xếp hạng đòi hỏi Việt Nam phải có những thay đổi cốt lõi theo 5 nhóm trọng tâm với mức độ ưu tiên rất cao.

Thứ nhất, về thể chế, Việt Nam cần cải thiện chất lượng quy định pháp lý, tính minh bạch và khả năng dự báo của chính sách. Cụ thể là sự rõ ràng trong chiến lược phát triển kinh tế, chính sách thu hút dòng vốn, và độ mở trong giao dịch cho nhà đầu tư quốc tế…

Thứ hai, về hệ thống ngân hàng, trọng tâm là xử lý nợ xấu (NPLs), củng cố bộ đệm vốn, tăng cường tính minh bạch và năng lực giám sát. Đặc biệt, các tổ chức này nhấn mạnh việc phải kiểm soát rủi ro tập trung vào bất động sản (property exposure). Điều này đồng nghĩa với việc cấu trúc kinh tế phải bớt phụ thuộc vào tín dụng và bất động sản.

Thứ ba, về chính sách tài khóa, yêu cầu cốt lõi là phải tiếp tục duy trì, kiểm soát tốt gánh nặng nợ công và chi phí trả lãi vay.

Thứ tư, về vị thế đối ngoại, Việt Nam cần tập trung vào việc củng cố bộ đệm dự trữ ngoại hối, đảm bảo sự ổn định của cán cân thanh toán và gia tăng tài sản đối ngoại ròng.

Thứ năm, về chất lượng tăng trưởng, Việt Nam cần thúc đẩy thực chất các mảng sản xuất, xuất nhập khẩu và hạ tầng. Mục tiêu hướng tới là nâng cao năng suất lao động và thu hút dòng vốn FDI mang lại giá trị gia tăng cao.

Bên cạnh việc nâng hạng tín nhiệm, đâu là 'nút thắt' lớn nhất khiến nhà đầu tư quốc tế chưa mặn mà giải ngân vào trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam thời điểm này, thưa ông?

Qua quan sát của chúng tôi, nút thắt lớn nhất chính là rủi ro tỷ giá. Nhiều trái phiếu của doanh nghiệp niêm yết, có tài sản đảm bảo đang mang lại mức lãi suất rất hấp dẫn, lên tới 12%/năm. Nếu nhà đầu tư ngoại có thể dùng khoảng 3% chi phí để phòng ngừa rủi ro tỷ giá, họ vẫn thu về mức lợi suất 8-9% bằng USD – một mức rất lý tưởng để đầu tư.

Tuy nhiên, hiện tại, chúng ta chưa cho phép các nhà đầu tư không phải pháp nhân Việt Nam được tham gia vào các giao dịch quản trị rủi ro tỷ giá (hedging) với ngân hàng nội địa. Nếu không mở được 'nút thắt' này, nhà đầu tư ngoại sẽ chỉ dám mua các giấy tờ có giá rất ngắn hạn (6-9 tháng) để tự gánh rủi ro tỷ giá, thay vì rót vốn vào trái phiếu trung và dài hạn.

Vậy trong bối cảnh hiện nay, đối với những lĩnh vực cần vốn dài hạn quy mô lớn như hạ tầng, năng lượng… làm thế nào để kênh trái phiếu dự án phát huy hiệu quả và hút vốn ngoại?

Đối với trái phiếu dự án hạ tầng, sự thận trọng của dòng vốn ngoại là cực kỳ cao. Các quỹ này có quy trình thẩm định khắt khe và thường cam kết đầu tư xuyên suốt vòng đời dự án, chứ không có tâm lý 'lướt sóng' hay rút vốn giữa chừng.

Vì vậy, đối với các dự án ở giai đoạn xây dựng ban đầu (chưa có dòng tiền), sự bảo lãnh thanh toán là yếu tố mang tính quyết định. Phải có sự bảo lãnh từ Chính phủ hoặc các ngân hàng thương mại lớn (nhóm Big 4) thì mới có thể tạo ra mức rủi ro phù hợp để thuyết phục các quỹ bảo hiểm, quỹ hưu trí quốc tế giải ngân.

Cùng với xu hướng toàn cầu, thị trường trái phiếu xanh của Việt Nam cần chiến lược gì để bứt phá thay vì chỉ tập trung vào nhóm ngân hàng và bất động sản như hiện nay, thưa ông?

Trái phiếu xanh bản chất là một khoản huy động vốn được 'gắn nhãn'. Để mở rộng quy mô, chúng ta cần triển khai đồng bộ các giải pháp:

Thứ nhất, doanh nghiệp cần đưa các yếu tố môi trường, xã hội và quản trị (ESG) vào ngay từ khâu thiết kế dự án, thay vì chỉ tính đến khi chuẩn bị phát hành.

Thứ hai, không phải doanh nghiệp nào cũng 'xanh' ngay lập tức. Cần đẩy mạnh các sản phẩm chuyển tiếp như trái phiếu chuyển đổi (transition bond) hoặc trái phiếu gắn với mục tiêu bền vững để doanh nghiệp làm quen với việc đo lường, báo cáo.

Thứ ba, phát hành trái phiếu xanh tốn nhiều chi phí đánh giá độc lập, do vậy, cần có chính sách hỗ trợ chi phí, ưu đãi thuế phí và một danh mục phân loại xanh thống nhất để tạo động lực tài chính cho doanh nghiệp.

Cuối cùng, doanh nghiệp cần thấy rõ lợi ích của việc phát hành trái phiếu xanh bởi nếu doanh nghiệp minh bạch thông tin, áp dụng các bộ tiêu chuẩn được quốc tế công nhận và có xếp hạng tín nhiệm, doanh nghiệp sẽ có cơ hội tiếp cận nhóm nhà đầu tư này, mở rộng nguồn vốn và nâng cao uy tín trên thị trường.

Có một thực tế là thời gian qua, nhiều tập đoàn lớn của Việt Nam lại chọn kênh vay vốn quốc tế thay vì phát hành trái phiếu quốc tế. Ông lý giải sao về điều này?

Theo tôi, đây là bài toán tối ưu chi phí và quản trị rủi ro của doanh nghiệp. Khi vay vốn ngân hàng quốc tế, quy trình cho vay theo dự án (project finance) giúp ngân hàng quản lý chặt chẽ dòng tiền đi đúng mục đích, từ đó đưa ra mức chi phí vốn tốt hơn.

Ngược lại, để phát hành trái phiếu quốc tế, doanh nghiệp phải tốn chi phí lấy xếp hạng tín nhiệm quốc tế, tốn thời gian (4-6 tháng), phải chịu phí bù đắp thanh khoản, và hiện đang phải đối mặt với mức lãi suất tham chiếu (trái phiếu Chính phủ Mỹ) ở mức cao. Do đó, các doanh nghiệp lớn sẽ chọn cấu trúc vốn có lợi nhất.

Tuy nhiên, như tôi chia sẻ, việc huy động vốn qua kênh trái phiếu, về dài hạn sẽ có nhiều ưu điểm. Do đó, các doanh nghiệp sẽ luôn có những bài tính hợp lý ở từng thời điểm để ra bài toán kinh tế hiệu quả nhất.

Với nhu cầu huy động vốn lớn và những động thái gần đây của Chính phủ và các quỹ đầu tư quốc tế, theo ông, triển vọng thị trường trái phiếu trong thời gian tới sẽ như thế nào?

Thời gian tới, trước mắt, năm 2027, theo tôi, sẽ là năm bản lề để thị trường trái phiếu doanh nghiệp bùng nổ, tạo lập một môi trường vốn nợ chuyên biệt nhằm giảm dần sự phụ thuộc của nền kinh tế vào tín dụng ngân hàng.

Dòng tiền nhàn rỗi trung, dài hạn của người dân và tổ chức cần được khơi thông để chảy trực tiếp vào các doanh nghiệp sản xuất, xuất nhập khẩu, hạ tầng thông qua trái phiếu. Cùng với đó, chúng ta phải từng bước mở rộng dư địa cho các nhà đầu tư tổ chức trong nước (quỹ đầu tư, công ty bảo hiểm). Khi chúng ta có một nền tảng nhà đầu tư tổ chức nội địa vững mạnh, thanh khoản tốt và minh bạch, dòng vốn quốc tế ắt sẽ tự tìm đến.